[转帖]豆市投资报告：牛市中途转站 市场再逢休整期 [复制链接]

http://finance.sina.com.cn/money/future/20070314/01013403346.shtml

内 容 摘 要

　　三月供需报告未能打破CBOT 大豆(3214,9,0.28%)期价盘整格局。当前市场多空因素交织。廉价的南美豆即将集中上市，而全球与国内的养殖业仍困于禽流感的阴影之中饲料需求暂时受抑，豆价的上涨势头或许会阶段性休整，后市出现盘整继而进入阶段性回调的可能性较大。

　　从CBOT大豆综合持仓来看，无论是总持仓还是基金持仓近期都创历史新高商业持仓同样处于历史高位。在这样的持仓格局之下，CBOT大豆或蓄势展开“火喷”式大行情，如若不能承接涨势，后市基金可能将调整净多单持有量。在最近的一周中，基金和商业持仓大幅减持净头寸，总持仓也随之下降，因此，我们可以确定，在接下来的一段时间内，基金推升CBOT 大豆的动力不足，豆市涨势将稍作修正。不过在种植面积没有公布之前，基金净多单依然会保持在较高的水平上。关注美豆种植面积报告数据以及国际基金操作动态。

　　目前国内豆市在国产大豆供应量减少、近期大豆到港成本居高不下等因素约束国产豆价格的下跌空间。而春节之后随着进口大豆港口库存上升，DCE豆市跳空上冲之后有回调整固缺口的要求。而豆粕的饲料需求目前恢复缓慢，短期内DCE 大豆强于豆粕。而如07 年能有效控制住禽流感，豆粕的后劲力不可小觑。

　　而在养殖业需求较弱、南美豆供给放大之期，国内豆市可能会跟随美豆进入牛市休整期。操作上，投资者须注意牛市休整期间阶段性回调风险。

　　一、 当周大豆、豆粕期价走势点评

　　当周CBOT 大豆市场在全球股市和期货市场回暖的环境之下止跌并展开小幅反弹。周一CBOT大豆曾一度下探触及一月下旬盘整区域，而后止跌回稳，周五美国农业部公布的3月份的月度供需报告也未能带动市场打破盘整的局面。本周末美国更改夏令时，自3 月11日起美国开始执行夏令时制，CBOT 大豆市场公开喊价盘开盘时间将从先前的北京时间23:30 提前到22:30；电子盘开盘时间由北京时间8:30提前至7:30。

　　国内DCE 大豆市场本周则在春节后跳空区间中维持着窄幅盘整的态势。黑龙江大豆货源减少、国产豆和进口大豆价差倒挂较大等因素使得DCE 大豆在当前豆类市场中表现最强。

　　但由于节后产区交通受阻导致国产豆销售不畅，同时面临南美豆即将上市的冲击，DCE 大豆上行动力略显不足。

　　图1 CBOT黄豆5月合约日K线

    图2 DCE黄豆9月合约日K线

　　CBOT 豆粕(2686,5,0.19%)基本跟随CBOT 大豆走势，周内处于窄幅整理格局。原油的波动影响着国际油粕套利份额的调整，从而引起了CBOT 豆粕和豆油(6492,34,0.53%)之间此消彼涨的波动，并相应地缩小了当周CBOT豆粕的波幅。

　　当周DCE 豆粕表现弱于DCE大豆。国内养殖业长久的疲软态势，生猪存栏的下降，鸡苗量的减少，以及近期部分地区禽流感疫情的反复发生，使得饲料企业备库较为谨慎，短期内豆粕上涨阻力较大。

　　图3 CBOT豆粕5月合约日K线

   图4 DCE豆粕9月合约日K线

　  据美国农业部(USDA)3月9日早晨公布的最新月度报告，预计美国2006-07 年度大豆(3214,9,0.28%)结转库存为5.95亿蒲式耳，与上月报告持平，高于市场预测的5.89亿蒲平均值(预测区间为5.65-6.0亿蒲)。在南美大豆产量预估方面，本次报告阿根廷大豆产量仍维持上月的4400 万吨水平，而巴西大豆产量则由上月的5600吨提升至5700万吨。总体感觉，此次报告大豆数据为中性偏空。

　　表1 世界大豆三月供需数据预估

　　表2 美国大豆三月供需数据预估

　　从3月9日美国农业部(USDA)出台的3月份供需报告数据来看，数据偏空，具体要点如下：

　　1、美国新豆产量(31.88亿蒲式)、新豆单产(42.7蒲式耳/英亩)、新豆的播种面积(7550万英亩)和收获面积(7460 万英亩)与上月公布的数据保持一致，美豆期末库存维持5.95亿蒲。陈豆的压榨量保持17.8 亿蒲式耳，出口量维持1.1 亿蒲。从这方面来看，美豆供需基本维持上个月的数据，但比市场预估的数据偏空。

　　2、南美大豆方面，阿根廷大豆平衡表调整略为偏多，维持上个月产量预估数据4400万吨，进口减少20 万吨，压榨增加了50 万吨的新豆消费，出口量减少10 万吨，国内需求量上调了50万吨至3657 万吨，期末库存下调了60 万吨至1836 万吨；巴西大豆平衡表调整偏空，其中产量预估上调了100万吨，而国内需求略增加11 万吨，出口略增15 万吨，期末库存上调73 万吨。如此，南美产量三月份预估共上调了100 万吨。当前正面临南美豆集中上市时期，豆价将因此而承压。

　　三月供需报告出台当天，芝加哥商品交易所(CBOT)大豆期价仍维持盘整态势。当前市场多空因素交织。廉价的南美豆即将集中上市，而全球与国内的养殖业仍困于禽流感的阴影之中，饲料需求暂时受抑，豆价的上涨势头或许会阶段性休整，后市出现盘整继而进入阶段性回调的可能性较大。

　　但2007 年北美大豆，尤其是美国大豆的种植面积、产量仍是2007年豆市的重大炒作题材。07 年夏季的天气也将成为一个重点话题。从2006~2007 年冬天的气候来看，不管是中国还是美国、欧洲，气温均高于历史平均水平，2007 年夏季北半球“厄尔尼诺”现象就可能比较显著，届时北半球可能容易出现干旱天气，从而影响大豆的产量。大豆市场的天气炒作可能会异常猛烈。而这些可能会结束豆市阶段性休整期，使得豆市重拾牛市步伐。

　　三、 当前豆市焦点探析

　　1、供需转换？

　　为了其2008 年财政预算提案做准备，美国农业部于2 月6 日公布了对07/08 年度美国大豆的产量和需求预测。以下是美国农业部06/07 年度、07/08 年度预测情况，并与国会预算部门CBO 的预测情况做以对比：

　　表4 美豆供需报告比较

　　一侧是2006/2007 年度的大豆供需平衡表，另一侧是2007/2008年度的大豆供需平衡表。

　　空头喜欢把玩的是2006/07 年度供需，在上面可以感知过去两年中由于大豆丰产给大豆市场带来的供应压力；而对于多头来讲，更喜欢看2007/08 年度预估，因为如果在下一个产季，在全世界范围内主要的大豆产区把大豆种植面积向玉米(1695,11,0.65%)部分转移的话，那么大豆的本身的供需平衡就会被完全扭转，这对盘面无疑是超强冲击波。

　　目前市场普遍认为2007/08 年度美国大豆期末库存会大幅下降，但是，只要库存能够稳定在2.5 亿蒲式耳左右，大豆的供求关系就不会紧张。从这样的基本面来说，大豆价格不会得到自身供求的太大支持。在上表中我们可以看到虽然明年大豆种植面积大幅下降，期末库存还是能够实现2.5亿蒲式耳水平。此外，供需平衡表中的“亩产”当引起我们的注意，历史上，美国大豆单产超过40 蒲式耳/英亩至今也只不过出现4 次，要达到此水平并非是轻而易举的事。

　　我们在整个供需表中不难发现，大豆需求面较为刚性，07 年供需面炒作主要集中在供给，即产量之上。而影响产量的，一是面积、二是亩产。当前市场焦点集中在“面积之争”之上，经过一番炒作，盘面风起云涌之后，势必审视当前处境，回归理性。因此，我们在当前由北美豆种植面积争论炒作中需保持清醒头脑：一旦当CBOT 大豆期价炒过头，阶段性回调将随之而来。而待时间的推移，“亩产效应”再度掀起，天气将不时牵动市场的神经，加上今年天气异常的预期，炒作可能较为剧烈。

　　2、导火线：种植面积之争？

　　A. 大豆、玉米比价效应

　　由于2006/07 年度全球谷物库存降低到数十年来的最低水平，而全球大豆库存创下有史以来的新高，因此下一年度就需要谷物播种面积大幅增长，以便补充库存，这导致过去几个月来谷物和大豆期货的价差不断缩小，目前大豆玉米价格之比已经位于历史低位，这也体现出了期货市场的“价格发现”功能。玉米价格的上涨将可能吸引农民下难度种植更多的玉米。在CBOT 场内，07 年12 月玉米与07 年11 月大豆合约之间的价格关系通常被交易商、生产商表现为一种比值关系，从而帮助判断作物的选择。由于近期玉米生产成本的增加、包括燃料、化肥等费用，当前两者间的比值参照率定在2.1：1 将可能更为实际，如果07 年12 月玉米合约与07年11 月大豆合约之间的比值低于这个水平，美国农民在2007年将会优先考虑种植玉米。

　　3 月9 日，CBOT11 月大豆期价与12 月玉米期价之间比值为1.97，当前的大豆价格仍然是相对偏低的。有研究机构指出，按照现在的价格关系，今年美国农户种植玉米的理论收入要比大豆高出100到200美元/英亩，因此美国农户很可能将玉米播种面积提高700到1200万英亩，而大豆播种面积将会相应减少500到900 万英亩。在目前的比价之下，今年美豆面积减少、玉米面积增加已是不争事实。

　　图5 07年CBOT11月大豆与12月玉米的比价

　　美国：

　　大豆(3214,9,0.28%)/玉米(1695,11,0.65%)低比价的长期存在均导致了对大豆种植面积减幅的预期在逐渐扩大。从最初的400 万英亩到现在800 万，甚至更高。目前，Pro Farmer 已经预测2007/08 年度大豆种植面积下降860-940万英亩，并且由于其调查并不代表当地的平均水平，大豆种植面积下降幅度还有可能增大。

　　美国农业部于3 月1日开始了为期两天的2007年农业展望论坛，在论坛会议上，美农业部首席经济学家科林斯预计，美国2007-08 年度大豆播种面积将达7050 万英亩，略低于此前美农业部在2月14日的长期基准预测会议上公布的7100万英亩水平，较上年度的7550万英亩减少500 万亩。比起其他农业机构的预估，美国农业部在种植面积预测上并没有给市场带来利多的刺激，倒引发了获利了结的抛盘。3 月初豆市随之进入调整。

　　目前来看，本年度美豆播种面积较上年度减少已成事实，接下来牵动行情的仍在于削减的幅度。美国农业部将于3 月31 日公布牵动市场的作物面积种植意向报告，届时将进一步明确美豆种植面积。

　　图6 1975年-2007年美豆种植面积

　　(2007年按USDA预估-710万英亩)

　　中国：

　　发改委成本调查机构对30 个省881 个县16870 户农调户的种植意向调查显示，预计2007 年全国户均播种玉米2.7 亩，比上年增加3.6%；户均播种大豆1.15 亩，比上年减少5.2%。该报告称，农民减少播种大豆主要原因是近几年进口大豆的增多导致国内大豆价格疲软，加上单产较低，生产成本增加，2004年以来大豆收益持续减少。2006年每亩大豆现金收益仅184.6 元，比上年减少14.8%，严重挫伤了农民种植大豆的积极性。其中，预计黑龙江、河南、内蒙古、安徽户均大豆播种面积分别减少4.4%、4.8%、7.3%、7.5%。

　　国内现货市场方面，从2 月26 日开始， 黑龙江地区各厂已开始收豆，但多数厂家仍未开工，大豆价格比节前又有上涨，且幅度较大，每吨涨80 元左右。随着时间的推移，国产大豆的食品豆概念，以及对于今年大豆种植面积减少，生长条件恶化的预期，愈发对大豆价格产生长期的强有力支撑。

　　3、本年度美国大豆出口几何

　　据美国农业部(USDA)3月8 日的出口销售报告，截止3 月1 日，美国2006-07 年度(9月-8月)大豆累计出口销售量为2566.86 万吨，高于去年同期的2010.66 万吨水平；中国累计购买美国大豆1074.07万吨，去年同期为867.48 万吨。本市场年度迄今美国大豆累计出口装船量为2074.88 万吨，高于去年同期的1697.29万吨水平，美国农业部当前预测的本年度大豆总出口目标为2994万吨。中国在本市场年度已累计装运美国大豆885.59万吨，去年同期为776.08 万吨。

　  图6 美国大豆每周出口销售

　　A、 美豆出口销售旺盛，说明美豆需求良好，对06 年10 月以来豆市的牛市在需求上提供了支持；

　　B、 但从美豆出口统计数据来看，目前美豆即将完成本年度出口销售，国际大豆的供给逐渐转向南美大豆。而南美大豆本年度产量较为充裕，预估3-5月份国际豆市可能因南美大豆的供给而承压。

　　4、近期国内进口大豆供给和成本

　　A、进口大豆港口库存

　　从对进口大豆港口库存的统计数据来看，06 年7 月份以后港口库存逐月下降。06 年8月份平均库存在300-340 万吨之间波动；06年9 月份日库存在270-310万吨之间波动；06年10月份日库存在210-300万吨之间波动；06年11月份日库存在210-260万吨之间波动；06 年12 月份日库存在200-250 万吨之间波动。进口大豆港口库存06 年下半年的下降趋势为06 年10月以后国内豆市牛熊转势提供了一个有效的论据，也逐渐造就了06/07年度在美盘领涨之下国内豆市的牛市。

　　07 年1 月9 日至23 日日库存略为上升，在230-260 万吨之间波动，而1 月24 日至2月15 日期间日库存基本在160-200 万吨之间波动。而春节之后，随着进口大豆大量到港，港口库存直线上升，3 月8 日进口大豆港口库存达2,545,258 吨。

　　图7 2006年7月至2007年2月进口大豆到港库存

　　近月以来进口大豆(3214,9,0.28%)成本稳步攀升，在美盘走势持续强劲的情况下，预计3月到港美豆进口成本基本在3100元/吨以上。

　　表5 3月1日美豆进口完税成本估算表

　　(注：美湾至中国巴拿马船型运费价格为63元/吨，汇率为7.76)

　  表6 3月1日巴西大豆进口完税成本估算表

　　(注：巴西至中国巴拿马船型运费价格为66元/吨，汇率为7.76)

　　表7 3月1日阿根廷大豆进口完税成本估算表

　　(注：阿根廷至中国巴拿马船型运费价格为67元/吨，汇率为7.76)

　　图8 1999-2007 中国进口大豆CNF价格周图

　　点评：

　　尽管CBOT大豆冲高回落，但由于海运费坚挺，进口大豆成本居高不下。进口豆成本的高企限制了国产大豆价格、豆粕(2686,5,0.19%)价格的下跌空间。而随着南美豆面市，因其较为廉价，豆价欲涨无力。

　　A、库存构建价格底限

　　黑龙江大豆销售进度明显快于去年同期，豆农手中大豆仅占两至三成。油厂及贸易商在春节前上演一场疯狂的抢购。据我们不完全调查，部分大型油厂大豆库存在2-4万吨，成本线在1.27-1.28元/斤；中小型油厂大豆库存在1-2万吨。基本可以满足2个月左右的生产。

　　贸易商囤货热情也相比较高，个别1 万吨库存的贸易商也不在少数。因此，豆农手中的大豆所剩不多，支撑年后国产大豆价格的底线。

　　B、基差趋零涨幅到位

　　当前黑龙江地区大豆收购价格与进口大豆价差基本趋平。从进口大豆分销的价格3000元/吨来看，减去与国产大豆的合理价差，倒推至佳木斯地区1.325元/斤，与佳木斯油厂收购价格1.32元/斤不相上下。因此，按照当前的进口大豆成本看来，黑龙江大豆涨幅到位。

　　C、理论成本限制空间

　　春节过后美盘的不确定因素，也是影响年后国产大豆能否继续上涨的重要因素。据我们了解，2 月份中国买家将目光就已转至南美大豆，订购3、4 月以后船期，预计5 月份以后可以到港。我们根据路易达孚的报价，4月船期按160美分计算，对应5月合约期价为770美分，人民币汇率7.75折合进口成本在3162元/吨，折合到佳木斯价格为1.4元/斤左右，对比当前的1.32元/斤的价格。如此看来，国产豆下跌空间有限。

　　图9 2003-2007 国内市场大豆价格周图

　　6、南美豆冲击

　　目前国际豆市即将面临南美豆冲击：南美新豆产量前景乐观，而收获即将进入高峰期。据Safras eMercado发布的数据显示，截至3 月9 日，巴西全国大豆收获完成34%，领先于去年同期的23%，远高于五年同期收获进度19%。据巴西独立市场分析机构Celeres的报告，截至3 月2 日，巴西农户已经售出46%的06/07 年度的大豆，高于一周前的45%。

　　USDA 在周五的月度供需报告中将巴西大豆产量上调至5700 万吨，高于2 月份预估5600万吨。

　　据阿根廷农业部周五发布的作物周报显示，06/07 年度大豆作物长势良好。阿根廷农业部预测大豆播种面积大袄创记录的1605 万公顷，产量预计到4250 到4450 万吨；布宜诺斯艾利斯交易所预计大豆产量预估4500 万吨；美国农业部3 月供需报告中预估大豆产量4400万吨，与上月持平。

　　7、2007 年粮食播种期异常气候

　　1月我国平均气温比常年同期偏高1.4摄氏度。偏高的气温带来植物生长的反常变化。中国气象局预测减灾司司长宋连春称，冬季气温偏高将对来年农作物生产产生不利影响。气温偏高有利于土壤中的虫卵、病菌越冬，易导致春季病虫害蔓延。同时，由于北方地区冬季气候干燥，有可能引发部分地区的春旱和土壤失墒现象。各种迹象表明，2007 年粮食播种期异常气候将成为未来粮价走势的一大炒点。

　　8、禽流感卷土重来

　　近期亚洲地区禽流感疫情的死灰复燃。日前，越南、日本、韩国、印尼、泰国均宣布H5N1 高致病性禽流感病例的发生。世卫组织西太平洋地区发言人上警告说，禽流感疫情正在重演过去两年的蔓延态势，随着北半球冬季持续，疫情可能从亚洲传播到中东或是欧洲等其他地区。根据世卫组织的统计资料显示，目前禽流感的传播速度开始明显加快。尤其目前天气正值湿冷多变期，是禽流感和流感易发、高发季节，如果控制不力，同人的流感病毒株混合在一起，后果将非常严重。我国北方局部地区已暴发流感，如果再加上禽流感流行，两种病毒碰在一起，可能会转变成人传人的禽流感，这是最危险的。

　　国内的人禽流感病例消息值得关注。福建省卫生厅新闻办负责人3 月1 日凌晨称，福建省确诊一例人感染高致病性禽流感病例，患者发病前有病死禽接触史。由于今年的暖冬效应，目前部分地区的蛋鸡和肉鸡需求有提前复苏的趋势，而如果禽流感在冬春之交卷土重来，对于处于复苏年的养殖业来说又将是一次打击。

　　据美国商品期货交易委员会(CFTC)2 月底报告显示，截止3 月6 日(周二)传统商品基金持有CBOT大豆(3214,9,0.28%)期货净多单8.7 万张，较前一周剧减2.4 万张。

　　图10 CBOT大豆期价与基金净头寸关联图

　　美国商品期货交易委员会的数据显示，截止到3月6日，大豆期货和期权部位的净多单数量为65403 手，较前一周大幅减持三万多手净多单。

　　图11 商品基金在CBOT大豆期货期权净持仓

　　从CBOT 大豆综合持仓来看，无论是总持仓还是基金持仓近期都创历史新高，商业持仓同样处于历史高位。在这样的持仓格局之下，CBOT大豆或蓄势展开“火喷”式大行情，如若不能承接涨势，后市基金可能将调整净多单持有量。在最近的一周中，基金和商业持仓大幅减持净头寸，总持仓也随之下降，因此，我们可以确定，在接下来的一段时间内，基金推升CBOT 大豆的动力不足，豆市涨势将稍作修正。不过在种植面积没有公布之前，基金净多单依然会保持在较高的水平上。

　　图12 CBOT大豆综合持仓与美豆连续

　　国际市场：

　　三月供需报告未能打破CBOT大豆期价盘整格局。当前市场多空因素交织。廉价的南美豆即将集中上市，而全球与国内的养殖业仍困于禽流感的阴影之中，饲料需求暂时受抑，豆价的上涨势头或许会阶段性休整，后市出现盘整继而进入阶段性回调的可能性较大。

　　但2007 年北美大豆，尤其是美国大豆的种植面积、产量仍是2007 年豆市的重大炒作题材。07年夏季的天气也将成为一个重点话题。从今年异常的天气来看，07年大豆市场的天气炒作可能会异常猛烈。而这些可能会结束豆市阶段性休整期，使得豆市重拾牛市步伐。

　　从CBOT 大豆综合持仓来看，无论是总持仓还是基金持仓近期都创历史新高，商业持仓同样处于历史高位。在这样的持仓格局之下，CBOT大豆或蓄势展开“火喷”式大行情，如若不能承接涨势，后市基金可能将调整净多单持有量。在最近的一周中，基金和商业持仓大幅减持净头寸，总持仓也随之下降，因此，我们可以确定，在接下来的一段时间内，基金推升CBOT 大豆的动力不足，豆市涨势将稍作修正。不过在种植面积没有公布之前，基金净多单依然会保持在较高的水平上。

　　笔者认为， 3、4月份将是国际豆市焦点问题比较集中的月份，种植报告发布以及南美新豆批量上市之期，如无新利好刺激，预期国际豆市在美豆播种之前可能会因国际基金调整净多单而出现一波阶段性回调，投资者需重视高位豆价风险。关注美豆种植面积报告数据以及国际基金操作动态。

　　国内市场：

　　目前国内豆市在国产大豆供应量减少、近期大豆到港成本居高不下等因素约束国产豆价格的下跌空间。而春节之后随着进口大豆港口库存上升，DCE 豆市跳空上冲之后有回调整固缺口的要求。而豆粕(2686,5,0.19%)的饲料需求目前恢复缓慢，短期内DCE 大豆强于豆粕。而如07年能有效控制住禽流感，豆粕的后劲力不可小觑。而在养殖业需求较弱、南美豆供给放大之期，国内豆市可能会跟随美豆进入牛市休整期。操作上，投资者须注意牛市休整期间阶段性回调风险。

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