中国股票市场非流通股的全流通解决方案(一)
http://finance.sina.com.cn 2002年01月15日
作者：张卫星
中国华电集团华电投资咨询有限公司
中国股票市场初期整体设计方案存在重大缺陷
中国证券市场发展10年来，虽然发展很快但存在的问题众多，自从6月中旬由国家财政部出台的国有股市场价减持方案及管理层加强监管措施引发的一轮股市暴跌以来，以前掩盖的众多市场黑幕纷纷暴露出来：新股发行的造假包装；二级市场的庄家恶意操纵股价；违轨资金屡禁不止；长期市盈率高企；中介机构的监督职能形同虚设与上市公司连手公然的大面积业绩造假……；已经反映出中国证券市场造假成风，违法违纪现象普遍存在，夸张的说中国上市公司的90%以上都有假，只是程度不同。
一段时间以来股票市场大幅暴跌，称之为一场股灾并不为过。广大普通投资者损失惨重，身处各种不可预测风险之中，认为中国股市已经没有什么不可能发生的事情了，发展到现在，许多投资者对市场公信持完全怀疑的态度。
作为一个对中国股票市场进行过深入的研究分析，并且有充足实践经验的投资者，我认为目前政府管理层采用严厉治理证券市场的指导思想，并想达到规范中国股票市场与国际接轨的作法。无论是认识上还是方法使用都存在很大的问题，事实上股票市场的走势已经发出了强烈的警示信号，粗暴硬来要出大问题。如果所有这些规范的说法都打着为了保护广大中小投资者利益的目的的旗号，但所有规范的措施支付的直接和间接的代价都要由广大普通投资者来承担，更是危险万分的举动。
因为中国股票市场的根本问题并不在这些表象问题上，而是有更深层次的问题制约。本文就是要探讨清楚深层次问题的根源所在，并提出解决中国股票市场重大问题的办法。
意识形态、历史认识等原因造成现在错误格局
许多东西在不同的环境下可以完全变质，光看表象分析问题得出结论是要犯大错误的。讨论中国股票市场的问题，不得不要考虑它的诞生与发展过程！
美国股市首先是民间自发产生的，是先有生命，后诞生活体，一切来源于自然，有瓜熟蒂落之感，设立市场的初始出发点是保护投资者利益，促进投资。中国股市是改革开放的产物，中国股市是改革的象征，是先创立实体(搞不好可以关掉)，后赋予生命(国民经济的重要组成部分)，促进投资、保护投资并不是设立的目的，后来被赋予生存权是因为看上了她的融资功能，日后得到重视精心维护的还是她的融资功能，雌性功能就这样被进一步加强和利用，至此我们不得不接受这赋予其生存权时确定下来的缺陷性错误……。
当初中国证券市场是为经济改革而设立并因国企改革而得到发展的，这个设计方案显然狭隘了一点，证券市场不应该只为某一类企业而服务，而应为整个国民经济的发展。中国证券市场不是以欧美那种完全市场化方式进行的，而是带有明显的计划经济及行政控制色彩。总结性说中国股票市场一开始就先天不足、后天又被各种因素引入歧途。
而最重大的错误就犯在了向国外股票市场学习IPO股票发行的过程中。流通股与非流通的市场分裂，使得中国股票市场从一开始就搞错了！
十年间中国证券市场借助于中国经济的迅速腾飞而发展壮大，虽然在发展过程中出现了这样那样的问题，但发展到目前这种规模与状况，应该说是当时任何人都想象不到的。但现实问题的不断堆积，发展与制度缺陷制约的矛盾越来越突出，我们今天再回过头看20世纪90年代的设计方案更能清楚看到制度性缺陷的所在：流通股与非流通股的市场分裂---即“国有股不流通”。
股票市场的人为割裂，使得中国股票市场由此变成了一个搞错的市场，这样的言论决不是为了耸人听闻，而是经过长时间的理性的思考和分析后得出的结论。对于目前的市场现象，如果在这个原则性问题上，我们再羞羞答答遮遮掩掩的，就可能出现全社会全输的结局。直面面对问题才可能看清问题的根源，才可能寻找到解决问题的办法！
当然我们也要更加客观的来看待历史问题，就要考虑到当初的历史环境和意识形态以及思维惯性的影响。应该说当时我们国家从宏观到微观都没有足够的基础环境能产生完全满足现在需要的证券市场的规则与制度。制造出这样的存在明显缺陷股票市场的也是无可奈何的，所以我们现在没有必要过分去指责历史，假如当初不是从国有企业改革的目的出发，中国的证券市场也不可能得到发展，也不会有我们今天的这样规模的证券市场。
所以我们反对由于中国股票市场初始的制度性缺陷就要推倒重来的思潮，正是有了这10年的股票市场发展，我们才能有一个实体、能有一个基础，可以回过头来看看我们走过的弯路，进行一下思考和总结，改正错误为以后的发展打下坚实的基础。实际上只要深刻理解中国股票市场就会发现解决重大问题的钥匙，而中国股票市场一直预留着分裂市场时的连接接口。
所以我们反对由于中国股票市场初始的制度性缺陷就要推倒重来的思潮，正是有了这10年的股票市场发展，我们才能有一个实体、能有一个基础，可以回过头来看看我们走过的弯路，进行一下思考和总结，改正错误为以后的发展打下坚实的基础。实际上只要深刻理解中国股票市场就会发现解决重大问题的钥匙，而中国股票市场一直预留着分裂市场时的连接接口。
初期设计缺陷后来被上市公司利用为“圈钱陷阱”
由中国股票市场分裂问题产生的“国有股不流通”问题，一直是我们这个市场中最大的历史遗留问题，也是市场根本的缺陷性所在。这一点现在市场各方并没有太多的歧义。
但我们知道“流通”是股票的最基本的属性，而我们在初期设计时就抹杀了这一基本属性，这样搞出的东西是不是叫做“股票”也就存在疑问。而所谓的IPO股票发行也源于国有股不流通就彻底蜕变成了假的IPO股票发行。后期的所谓IPO股票发行更是演变为上市公司所利用的“圈钱陷阱”！
股份制”并不是那么神秘的，其实“股份制”就是最简单的经过量化的平等的资本合作关系，是资本、权力经过量化的合作关系。比如我们生活中的关于“股份制”的例子非常多。大家都知道，俩人或俩人以上合作开公司，大家共同出资，假设你出5万元、我出5万元，公司总资本为10万元，不容质疑双方各占50%的股份。上面是最简单的例子，多人以此类推。还有一种情况有股东可以不出现金，他出技术、或者赢利渠道、生产设备等等都行，将这些无形、有形的资产都折算成相应的资本，算做出资，而另方出现金，虽然相比另一方资产的帐面价格高些，但只要合作的双方(或多方)都认可同意，就仍然是平等的股份制合作，依然能够划分出相应的股份比例。现实生活中许多普通人都在实践着“股份制”。
而股票市场的股份制上市公司也是同样的道理，只不过股东人数更多而已，股东的权益按股票来计量，并且有专门的股票交易场所可以转让交易。正常的股票市场中，所有股份都是可以流通的，没人能阻止比尔盖茨卖出股票，而投资买入微软公司股票的投资者，也都知道盖茨可以卖出股票的，中国有一些在美国那斯达克上市的公司，公司发起人拥有的股票都是可以流通的股票。
从上面谈到的例子，我们可以很清楚的理解所谓的股份制合作。简单说就是资本的合作，而股份制的设立过程也非常的简单：先确定双方(或多方)的资本，此资本的形式不一定是现金，一切可以转化为或可等同于现金的资产都可以，然后由出资资本的比例确定相应的股份。我们可以概括为股份制合作程序遵循“先钱(资本)后股(票)”的原则，而股票上市也很简单，只是由股份转让的市场交易来确定其价值的过程而已。
中国股票市场蜕变后的IPO“圈钱陷阱”模型分析
让我们再回过头来看看我们的“股票市场”的所谓IPO股票发行运行过程，为了便于说明和更清晰的分析问题，我们采用简化模型的分析方法，将真实市场上的进行一下比例压缩：
假设国家要设立发行一家股份上市公司，总股份1000股；在公司的设立过程中中国股票市场的惯例先不谈双方出资的问题，而是在股份制公司设立发行的时候，一开始先分股票。由于有历史意识形态的制约，国家要占绝对控股地位，这样国有上市公司大股东分得70%的股权即700股，社会流通股东分得30%的股权即300股。然后这两个股东分别再按所持股份的比例出钱，此时国有股大股东按股票的面值每股1元，共出资700元。但社会流通股东却要溢价出资，每股7元，共计出资2100元。
注意：此时就出现了一个“圈钱陷阱”的戏法，因为是股份公司所以公司各个股东的资产应该合到一起，也就是将社会流通股东出资的2100元和国有大股东出资的700元合并到一起，这样这家上市公司设立后共计拥有1000股总股本，2800元的总资产。由于是股份制公司，各股东在股份公司占有的权益应该按股权比例来确定相应的资产，这时又用股票的比例来明确划分各股东相应的资产：国有大股东占70%的股份，所以占总资产2800元的70%计应该是1960元；社会流通股东，应该占有总资产2800元的30%共计840元。
至此我们看出了这其中有大问题存在，社会流通股东的2100元资产，在经过上面的先分股、再出钱、而后合资、再按股份分钱的这一系列眼花缭乱的所谓“股份制”的IPO股票发行过程，国有股大股东轻而易举的就将社会流通股东的1260元的金钱划分到自己的名下，几乎是完成了两者的资产换位。原来出钱700元的大股东现在一下子增值拥有了1960元，原来出钱2100元的只剩下840元，这一切就象变魔术一般的完成了变换。这就是中国股票市场上随时随地上演大股东对广大社会流通股东的“圈钱陷阱”的游戏。
而问题被掩盖就是由于“国有股”不流通。因为如果国有股流通马上这种“圈钱陷阱”就暴露，社会投资者就不会如此高的溢价，不能再以更高的价格将股票卖到二级市场的普通投资者的手中。而当股票以更高的价格到达社会普通投资者的手里后，反过来制约了国有股的市场流通。自此中国股票市场的流通与不流通的市场割裂形成了！所谓的IPO股票发行也就蜕变为“圈钱陷阱”。
“先股后钱”是股票市场搞错IPO的原因
正常的股票、股份制遵循的是“先钱后股”的原则，而我们却将之演绎为：先分股票，再按股票类别分别出不同数量的钱，再将所有的钱合到一起，而后再用股票划分所有的钱；采用的是相反的“先股后钱”的思路与方法，犯了严重的逻辑错误。
至此我们不得不产生怀疑，我们一开始搞的东西是不是真正的“股份制”、股份制上市公司？是不是真正的“股票”？是不是真正的“股票市场”？是不是真正的“IPO股票发行”？
当我们一开始不涉及双方的资本投资，上来就分“股票”。那么我们就要问，先分的东西是“股票”？能叫做股票吗？不！那是量化的权力！这样的合作制公司，能够叫做“股份制公司”吗？不！它是权力与金钱的合作，国有股大股东出“权”，社会公众出“钱”，上市公司大股东打着“股份制”的旗号用权来划分(剥夺)金钱，这样的公司是彻头彻尾的“权钱合作制公司”。被先期划分过的、被剥夺了权力的东西能称之为“股票”吗？多年事实证明社会股东购买的这种表面称之为“股票”的东西，称之为“捐钱证”或“赌票”最为合适！
其实中国股票市场发展到今天，出现了那么多的问题，令人疑惑的地方比比皆是，令政府管理层、经济学家、市场人士、普通投资者百思不得其解。也许只要大家先跳出“股票”名称的陷阱，从根本上怀疑我们的股票市场是不是搞错了，我们买卖的是不是“股票”，我们参与的是不是“股票市场”，也许许多困扰很久的问题都有了答案了。
